Strukturierung der Transaktion

In Deutschland wird die Übernahme eines zu akquirierenden Unternehmens („Zielunternehmen” oder „operatives Unternehmen”) im Rahmen eines MBO typischerweise durch ein für diesen Zweck gegründetes Vehikel („NewCo” oder „Erwerbergesellschaft“) – häufig in der rechtlichen Form einer GmbH – durchgeführt. Die NewCo wird dabei mit dem Eigenkapital der Investoren und dem Fremdkapital der Banken ausgestattet und erwirbt die Anteile an dem Zielunternehmen. Investoren und Management sind damit Anteilseigner an der NewCo, die wiederum die Gesellschafterin der operativen Gesellschaft ist. Diese Form der Strukturierung erlaubt die bereits erwähnte, teilweise Finanzierung des Kaufpreises durch Fremdkapital um die Rendite der Investoren zu steigern. Zur Absicherung der gewährten Darlehen verlangen die Banken im Regelfall die Pfändung der Anteile am Zielunternehmen sowie der lang- und kurzfristigen Vermögensgegenständen der operativen Einheit. Ein Teil der Bankfinanzierung wird auch direkt an das Zielunternehmen gewährt, wie z.B. die Betriebsmittellinie oder Darlehen zur Refinanzierung bestehender Finanzverbindlichkeiten.

Struktur einer MBO-Transaktion in Deutschland

Um die Akquisitionsstruktur steuerlich zu optimieren, wird häufig ein Ergebnisabführungsvertrag („EAV”) zwischen NewCo und Zielunternehmen geschlossen, wobei die in der NewCo anfallenden Zinszahlungen mit dem Betriebsergebnis der operativen Gesellschaft verrechnet werden. Alternativ können Zielunternehmen und NewCo miteinander verschmolzen werden, wodurch Fremdfinanzierung und operatives Geschäft auf eine  Ebene gebracht werden. Frühere Strukturen, bei denen der Kaufpreis als Anschaffungskosten Abschreibungspotential in der Erwerbergesellschaft darstellte, sind im Rahmen der steuerlichen Änderungen in den vergangen Jahren weitgehend abgeschafft worden. Lediglich im Rahmen von “Asset Deals”, d.h. Transaktionen bei denen die NewCo nicht die Anteile am Zielunternehmen sondern dessen Vermögenswerte erwirbt, werden die über den Teilwerten der Aktiva liegenden Anschaffungskosten in der Bilanz aktiviert und damit in der Zukunft abgeschrieben. 

Managementbeteiligung

Die Höhe der Managementbeteiligung an der New Co (und damit am Zielunternehmen) hängt vom Volumen der Transaktion, der Anzahl der beteiligten Manager sowie den finanziellen Möglichkeiten der Beteiligten ab. Typischerweise erwirbt das Management Team einen Anteil von ca. 10%-30% an der NewCo. Diese Beteiligung kann durch die Strukturierung des Eigenkapitals attraktiver gestaltet werden, beispielsweise im Rahmen von Aktienoptionen oder durch das Bereitstellen von Gesellschafterdarlehen: das Eigenkapital kann aus verschiedenen Komponenten bestehen, dem Stammkapital, der Kapitalrücklage sowie den Gesellschafterdarlehen (eigenkapitalähnliches Instrument). Um das Up-Side Potential für das Management zu erhöhen, kann der Finanzinvestor die Gesellschafterdarlehen vollständig aus eigenen  Mitteln einbringen, d.h. er „subventioniert“ den Anteil des Managements an den Gesellschafterdarlehen. Um mögliche steuerliche Nachteile für das Management zu vermeiden, die sich aus dieser vorteilhaften Gestaltungsalternative und des daraus resultierenden, geldwerten Vorteils ergeben, muss das Gesellschafterdarlehen als zinstragender Kredit unter Berücksichtigung eines vergleichbaren Risikoprofils strukturiert werden. Dadurch wird dem Management die Möglichkeit eröffnet, an der zukünftigen Steigerung des Unternehmenswertes überproportional zu partizipieren, was einen zusätzlichen Anreiz für eine erfolgreiche Umsetzung der geplanten Strategie bedeutet.

Für den vollständigen Artikel siehe: Hammermann/Maser: Mittelstandsfinazierung durch Private Equity, in: Matthias Fischer (Hrsg.): Handbuch Wertmanagement in Banken und Versicherungen, Gabler 2004.